Blíž a blíž ke znehodnocení měny

[Thorsten Polleit]

Ekonomicky řečeno je současná tzv. úvěrová krize zejména změnou majetkových práv (přerozdělováním).

Přepjatí dlužníci selhávají se svými závazky. Věřitelé, kteří udělali nerozumná rozhodnutí komu půjčit, inkasují ztráty, pokud svou jistinu a úroky nedostanou zpět. To vše naštěstí nechává nabídku fyzického kapitálu netknutou.

Přerozdělování je obykle spojeno se změnou cen na trhu. Finanční aktiva jako akcie, dluhopisy a deriváty můžou klesnout jakožto důsledek  změny preferencí. Zatímco toto je nevítané z pohledu jejich držitelů, ti, kteří chtějí začít s investicí, to mohou vítat jako snížení její ceny.

Jak se trh pohybuje k reálnější cenové struktuře, začne ukazovat na špatné investice. Některé investice a vytvořená pracovní místa se ukážou být ztrátová. Tento proces přizpůsobování cen práce a kapitálu vede strukturu produkce zpět do harmonie s preferencemi účastníků trhu. V tomto smyslu je takzvaná krize neboli splasknutí (bust) napravením špatných rozhodnutí z minulosti; termín krize je celkem nevhodný.

Termín krize se ve skutečnosti více hodí pro periodu boomu. Právě v tomto období se vzácné zdroje, zejména prostřednictvím uměle snížených úrokových měr v rámci měnové politiky, nasměrovávají do ztrátových podniků.  Zatímco období navršování špatných investic je obvykle vzýváno jako období ekonomické expanze, ve skutečnosti je obdobím plýtvání.

Jak napsal Ludwig von Mises:

„Boom je nazýván dobrým řízením, prosperitou, rozmachem. Jeho nevyhnutelný důsledek, přizpůsobení se skutečným fundamentům trhu, je nazýván krizí, poklesem, špatným řízením, depresí. Lidé vzdorují vhledu, že tím rušícím elementem jsou ve skutečnosti špatné investice a mylně vystupňovaná spotřeba během boomu a že takový uměle vytvořený boom je odsouzen k nezdaru. Hledají kámen mudrců, když se ho snaží udržet.“

Mnoho lidí se domnívá, že intervence státu jsou tím pravým, jak se vypořádat se zmatkem na trhu a s důsledky, které může mít na produkci a nezaměstnanost. Zatímco je takový pohled zajisté zkázonosnou vírou, jedna věc se zdá být jistá: poslední vývoj naznačuje, že bez dalekosáhlého nuceného přerozdělování příjmu prostřednictvím státu by se vládou kontrolované vynucené peníze dávno zhroutily.

Nástrahy bankovnictví s částečným krytím vkladů

Abychom si to uvědomili, musíme pochopit, že současné peněžní nabídky státních peněz se odvíjí od částečného krytí vkladů. Banky vytvářejí peníze, když půjčují peníze nebo kupují aktiva od nebankovních subjektů. Pokud banka například někomu půjčí 10 000 dolarů, vytvoří nové peníze ve stejné výši. V momentě splacení úvěru peníze zaniknou a peněžní nabídka se sníží. Nabídka peněz je víceméně odvislá od nabídky a poptávky po bankovních úvěrech.

Banky jsou navíc povinny držet jen část svých závazků jako rezervy. Pokud by se snížila důvěra v bankovní spolehlivost a zákazníci by si rádi vybrali své vklady, banky by nemohly dostát svým závazkům. Následující „hon na banky“ by se mohl rozšířit na ostatní banky a celý bankovní sektor by se stal nesolventním.

Vládou podporovaná centrální banka má však moc odvrátit takové bankovní selhání. Pokud je to politicky vhodné, centrální banka může kdykoliv ostatním bankám poskytnout tolik peněz, kolik se jí zlíbí („věřitel poslední instance“), čímž se risk honu na banky drasticky snižuje.

Jiný slabý bod vládního peněžního schématu však zůstává. Vládní finanční regulátoři podporují banky v udržování malého podílu vlastního kapitálu k rizikovým aktivům (kolem 8%). Relativně malé ztráty tak mohou vymazat kapitálovou základnu banky. V takovém případě utrpí ztrátu nejen akcionáři banky, ale též vkladatelé a věřitelé banky.

Právě tato skutečnost může mít dalekosáhlé důsledky pro peněžní nabídku a úvěry. Abychom viděli, co bankovní ztráty znamenají v systému částečného krytí vkladů v kombinaci s nízkými kapitálovými požadavky, ukážeme si jednoduchý příklad (obrázek 1). Dole vidíme zjednodušenou konsolidovanou rozvahu bankovního sektoru. Na levé straně jsou aktiva bank a na pravé straně jejich závazky.

Jak vidíme, banky drží čátečné rezervy v podobě likvidity („base money“) v malém podílu z vkladů na viděnou („demand deposits“) a termínových vkladů („time deposits“). Podíl vlastního kapitálu vzhledem k rizikovým aktivům je 10,1%.

Rekapitalizace bank snižuje peněžní nabídku

Řekněme, že jako důsledek kolapsu boomu způsobeného úvěrovou expanzí jsou banky nuceny odepsat 10,1% rizikových aktiv (1,170 mld. USD). V takovém případě by zmizel celkový vlastní kapitál bankovního sektoru (obrázek 2). Banky by se nacházely na pokraji bakrotu.

Aby mohly pokračovat v činnosti, potřebovaly by nový vlastní kapitál. Kdyby nebankovní investoři zakoupili jejich akcie, rozvaha bankovního sektoru by se zásadně změnila: bankovní závazky by se snížily o stejnou výši, o jakou vlastní kapitál bankovího sektoru vzroste.

Když investoři uhradí akcie ze svých účtů, vzrůst bankovního kapitálu například o 1,051 mld. USD (což obnoví podíl kapitál/riziková aktiva zpět na 10,1%) sníží výši vkladů o 15,3% (obrázek 3).

Toto snížení bankovních vkladů povede ke snížení peněžní nabídky (deflace), výraznému snižování cen a zřejmě uvede v pohyb snížení produkce a zaměstnanosti a dále zhorší ztráty bank z úvěrů. V očekávání tohoto scénáře se panika šíří jako oheň. Veřejnost volá vládu, aby svými politikami zabránila takovému vývoji.

Politiky socializace bankovních ztrát    

Centrální banka může zasáhnout skupováním aktiv obchodních bank (za jmenovitou hodnotu nebo dokonce vyšší cenu), poskytnutím půjček a vytvářením nové likvidity. To sníží bankovní ztráty a uvolní kapitál pro další poskytování půjček bankami a vytváření peněz.

Taková politika je nicméně nepochybně inflační a zakládá možnost zničení důvěry v papírovou měnu. Tržní úrokové míry by mohly vzrůst, dlužníci by začali selhávat ve velkém měřítku a ekonomika by se dostávala do recese, banky by zvýšily odepisování aktiv a kapitálové ztráty by značně narostly.

Přímá inflační strategie tedy z pohledu vládních politiků, centrálních bankéřů a silných zájmových skupin nemusí být racionální; všichni by mohli hodně ztratit a alespoň ti, kteří mají moc nad tiskařským strojem a zdaněním, budou hledat cesty, které se z jejich pohledu zdají být nejméně ničivé.

Centrální banka může – ještě před hlavní vlnou odepisování aktiv – převzít bankovní riziková aktiva výměnou za státní dluhopisy. V našem případě centrální banka postoupí bankám státní dluhopisy ve výši 744 mld. USD (obrázek 4).

Jak vidíme, tato transakce předešla strmému poklesu bankovního kapitálu. Jistě, pokud jsou odpisy aktiv mnohem vyšší než držené dluhopisy, centrální banka nezabrání výraznému poklesu bankovního kapitálu. Existuje však další cesta dotování bank skrze peníze daňových poplatníků.

Abychom to viděli v praxi, vrátíme se do roku 1948, kdy byla v Západním Německu zavedena německá marka. Kvůli rozdílům při konverzi aktiv a pasiv z říšských marek do německých marek německé banky měly negativní přeceňovací rozdlíly na straně aktiv.

Německý veřejný sektor přišel na pomoc a poskytl bankám tzv. Ausgleichsforderungen (kompenzační nároky). Efektivně se jednalo o státní dluhopisy s dlouhodobou splatností a nízkým úrokem. Tato daňově financovaná aktiva pomohla navýšit kapitál bankovního sektoru.

Stejně tak by nyní mohly vlády a jejich centrální banky poskytnout bankám nároky vůči vládě či centrální bance. Banky by je zaúčtovaly na stranu aktiv a zvýšily svůj vlastní kapitál.

Řekněme, že centrální banka poskytne bankám nároky ve výši 1051 mld. USD (částka nutná k obnovení poměru 10,1%). Bankovní sektor by byl z hlediska kapitálové báze opět zdravý a peněžní nabídka se nezmění (obrázek 5).

A co možnost založení speciálních fondů, které by převzaly špatná bankovní aktiva? Banky by tak získaly nároky vůči těmto fondům, jež by byly financovány dluhopisy zaručenými vládou.

Tato transakce by však snížila peněžní nabídku: vládní speciální fondy by za špatná aktiva zaplatily v penězích obchodních bank (získanými emisí dluhopisů). To by snížilo výši vkladů a peněžní nabídku.

Nakonec by bylo možné nechat vkladatele a věřitele bank nést svou část na bankovních ztrátách. V takovém případě by se jejich nároky vůči bankám přeměnily na vlastní kapitál bank; jednalo by se o swap závazků za vlastní kapitál ve velkém měřitku. Ale existovala by politická ochota k vyhlášení bankrotu národního bankovního systému?

Vrácení peněz zpět svobodnému trhu

Bez ohledu na detaily pomoci vládním systémům papírových peněz, desetiletí úvěrového flámu zřejmě skončí inflací (a znehodnocením měny). Zejména proto, že ona „krize“ je široce vnímána jako kalamita – spíše než nezbytná ekonomická korekce špatných investic způsobených manipulací tržních úrokových sazeb centrálními bankami prostřednictvím úvěrové a peněžní expanze. K tomu všemu se lidé mnohem více bojí deflace než inflace. Nižší úrokové míry a více úvěru a peněz jsou vnímány jako náprava nemoci, jíž přineslo umělé snížení úrokových sazeb skrze úvěrovou expanzi.

Právě se nacházíme v situaci, před níž Ludwig von Mises varoval:

„Boom vposledku přináší zchudnutí. Mnohem ničivější jsou však jeho morální důsledky. Činí lidi zoufalými a sklíčenými. Čím optimističtější byli za iluzorní prosperity boomu, tím větší zoufalost a pocity frustrace. Jedinec je vždy připraven připsat své štěstí vlastní efektivitě a brát ho jako zaslouženou odměnu za svůj talent, píli a poctivost. Nepřítomnost štěsteny vždy připisuje ostatním lidem a zejména absurditě společenských a politických institucí. Neviní autority z vytvoření boomu. Zazlívá jim nevyhnutelný kolaps. V očích veřejnosti je více inflace a více úvěrové expanze jediným lékem proti zlům, které inflace a úvěrová expanze přinesla.“

Nelze se vyhnout nákladům korekce úvěrové expanze. Při přemýšlení o reformách peněžního systému by Misesova práce měla získat nejvyšší veřejnou pozornost: navrhoval ukončení vládního monopolu na poskytování peněz a vrácení peněz svobodnému trhu. Jen tak se náklady korekcí ekonomických krizí mohou vyhnout ničivým výškám. Mises napsal: „Alternativou je pouze, zda krize přijde dříve jako výsledek dobrovolného opuštění další a další úvěrové expanze, nebo později jako konečná a totální katastrofa daného měnového systému.“

Přeloženo z Ludwig von Mises Institute, autorem článku je Thorsten Polleit, Honorary Professor at the Frankfurt School of Finance & Management.

Pozn. DS.: Jde o trochu techničtější článek, který se však hodí do série o penězích. Ještě před odjezdem na další dovolenou bych rád dokončil článek o hyperinflaci v Zimbabwe (což je onen případ „konečné a totální katastrofy měnového systému“) a potom již zmiňovaný článek o ekonomické podstatě běžných účtů a historickém vývoji současných měnových systémů s jeho právně-ekonomicko-politickým pozadím. Tyto dva (možná tři) články by měly pomoci v porozumění těm, jejichž znalost peněžní ekonomie, účetnictví bank a současných peněžních systémů (zatím) není vysoká.