Société Générale - banka či kasino?

Tak se v médiích konečně zase objevila zajímavá zpráva, která stojí za komentář. Nějaký šikovný obchodník si špatně vsadil na budoucnost a připravil jednu z největších evropských bank o pět miliard euro. Docela mě to baví, až na to, že to je skutečné.

O co tedy jde? Tento šikula prostě zaujímal obrovské pozice v derivátových kontraktech, což jsou v podstatě sázky na budoucnost. Deriváty lze popisněji nazvat jako termínové a opční obchody. Podstata těchto transakcí spočívá v domluvení všech zásadních podmínek kontraktu v současnosti a jejich vypořádání nikoli v bezprostřední budoucnosti, ale za týdny, měsíce či roky.

Například se s někým můžete domluvit, že za rok mu prodáte jeden milion euro za cenu 25 Kč/Euro. Je zřejmé, že na tomto kontraktu (který se nazývá měnový forward) jedna strana vydělá a druhá prodělá. Pokud se bude euro obchodovat za více než 25 Kč, vydělá strana, která onen milion kupuje a prodělá ta, jež prodává. Pokud se bude obchodovat za méně než 25 Kč, bude tomu naopak. Deriváty jsou tedy obecně „hra s nulovým součtem“, kdy zisk jedné strany se rovná ztrátě druhé strany. Realita samozřejmě není zase tak jednoduchá, každopádně však deriváty nejsou úplně obvyklou transakcí. Sice ji obě strany také uzavírají proto, že se každá z nich domnívá, že ona bude ta, která na tom vydělá, nejistota tohoto prospěchu je však mnohem větší, než když si v obchodě koupíte rohlík, protože si ho ceníte více než těch dvou korun, které platíte, a pro pekárnu to je naopak.

Podstata všech derivátových kontraktů je tedy velmi podobná. Kromě transakcí, kdy mají obě strany povinnost vypořádat obchod k určitému datu v budoucnosti (forwardy a futures) existují ještě opční kontrakty, kdy má jedna strana právo danou transakci provést. Pokud si koupíte kupní opci na milion euro k určitému datu za kurz 25 Kč/Euro, máte právo buď kdykoliv do tohoto data včetně („americká opce“) nebo přesně v onen smluvený den („evropská opce“) obdržet od druhé strany milion euro za kurz 25 Kč/Euro. Transakci zjevně provedete jen pokud pro vás bude výhodná, nemáte povinnost opci realizovat. Za toto právo hned na začátku zaplatíte tzv. opční prémii. Vaše ztráta z takového kontraktu je tedy omezena výší opční prémie, kdežto v případě fowardů a futures je virtuálně neomezená. Stačí, aby byla budoucnost o hodně jiná, než jste se domnívali.

Cena těchto kontraktů na trhu se tedy odvíjí od vývoje cen samotných podkladových nástrojů (to je to původní zboží, nad nímž se uzavírá derivátový kontrakt). Tímto zbožím může být opravdu kdeco, od běžných komodit (zlato, ropa, obilí, maso), přes cizí měny, akciové indexy, úrokové míry, dluhopisy, samotné deriváty (deriváty na deriváty), až po počasí. Proto se častěji hovoří o podkladových nástrojích, nikoli aktivech, protože například počasí opravdu není aktivum v běžném slova smyslu a deriváty na počasí jsou prostě sázky na vývoj počasí. Většina derivátů jsou však sázky na vývoj běžně obchodovaných aktiv.

Jaký je tedy ekonomický smysl derivátů? Deriváty nejsou žádná novinka, tyto transakce se uzavíraly už před stovkami let a jejich původní funkce je zajišťovací. Podnik si takovýmto kontraktem může předem zajistit odkup své produkce za určitou cenu nebo nákup vstupů do produkce za určitou cenu. Pro mnoho podniků je takováto kalkulační jistota dostatečnou motivací pro uzavírání derivátových kontraktů, i když tím podstupují riziko ztráty. Toto riziko je však celkem nízké, pokud – a to je nejcharakterističtějším znakem dobrého podnikatele – správně odhadují vývoj trhu. Na samotné transakci však také v lepším případě mohou ještě vydělat. Mnoho velkých mezinárodních výrobních společností dnes zajišťuje měnové kurzy, protože možnost kalkulovat s jedním kurzem po relativně delší období je jim milejší než případná mírná ztráta. Pokud by zajištění pro ně začalo být příliš nevýhodné, není takový problém se daného kontraktu zbavit a nakoupit jiný, který lépe odpovídá skutečnému vývoji.

Další funkce je funkce spekulační, která zajišťuje co nejlepší připravenost účastníků trhu na budoucí vývoj. Spekulaci mnoho lidí nevnímá jako skutečně hodnotnou ekonomickou aktivitu, avšak opak je pravdou. Jako obvykle to v jedné větě dokonale shrnul Ludwig von Mises: „Bez spekulace by neexistovala žádná ekonomická aktivita přesahující bezprostřední okamžik.“ Všechny ekonomické subjekty totiž spekulují. Podnik spekuluje, jaké množství produkce prodá za jakou cenu. Podle skutečných prodejů poté přizpůsobuje vlastní aktivitu. Celý podnikatelský proces je vposledku odhadováním budoucnosti a preferencí spotřebitelů. Úspěšní podnikatelé odstraňují nejistotu v jednání účastníků ekonomické spolupráce.

Drtivá většina derivátů je dnes vypořádávána v hotovosti. Pokud si s někým domluvíte koupi akcie společnosti A k určitému datu v budoucnosti za 10 Kč a kurz této akcie v onen den bude 8 Kč, dáte druhé straně dvě koruny a tím je transakce vypořádána. Je to stejné, jako kdybyste protistraně dali deset korun, ona by koupila akcii za osm korun a dala ji vám. Pokud o ni opravdu stojíte, můžete si ji nyní koupit za těch osm korun, které jste protistraně nedali. Celý kontrakt jste však pravděpodobně uzavírali proto, že jste doufali v opačný vývoj akciového kurzu, nikoliv proto, že byste k danému datu tolik stáli o tu akcii. Stáli jste o rozdíl mezi vámi odhadovanou cenou akcie a skutečnou cenou akcie a doufali jste, že tento rozdíl bude na té „vaší správné straně“.

Deriváty tedy v sobě skrývají obrovské nebezpečí, protože je velmi jednoduché je uzavřít (kromě toho, že musíte být partner s dostatečně důvěryhodnou minulostí a velkým kapitálem). Počáteční investice u forwardů a futures je v podstatě nulová, u opce se rovná opční prémii. Pokud však někdo přecení své síly a podkladové nástroje se budou vyvíjet úplně jinak, než by se dalo očekávat, jedna strana závratně vydělá a druhá závratně prodělá. Přesně toto se nyní stalo v Société Générale. Onen šikula byl pravděpodobně dalším „zázračným talentem“, jemuž byla dána přílišná volnost. Celkem mě pobavilo prohlášení, že se nejedná o selhání risk managementu společnosti. Nejedná se zřejmě o systematické selhání risk managementu, nýbrž jedinečné, ale jak jinak to lze nazvat? Jak jinak nazvat situaci, kdy jedna osoba (možná s více či méně aktivní spoluprácí několika dalších) může způsobit ztrátu 5 miliard euro? Jednoznačné selhání vnitřní kontroly společnosti.

Derivátové kauzy také nejsou ničím novým, pouze rozsah této poslední je opravdu překvapující. Stály za pádem Bankers trust, bankovního domu s dlouhou a důvěryhodnou historií, který byl v roce 1999 převzat Deutsche Bank v důsledku způsobení velkých ztrát několika svým klientům (včetně Procter & Gamble) z derivátů, kterým tito klienti nerozuměli a které jim nebyly prezentovány zcela otevřeným způsobem. Způsobily finanční kolaps Parmalatu, italského výrobce potravin a hrály roli při pádu Enronu, největšího krachu v historii USA. Nejznámějším případem je však asi pád LTCM, hedžového fondu založeného prominentními osobnostmi finančního průmyslu (Meriwether, Scholes, Merton). Derivátové pozice tohoto fondu byly opravdu obrovské, na začátku roku 1998 to bylo 1,25 bilionu dolarů (tj. 1250 miliard dolarů), s vlastním kapitálem 4,72 miliard dolarů. Société Générale tehdy byla jedním z partnerů, kteří finančně podpořili LTCM, když se vše začalo hroutit.

Tento geniální obchodník, který připravil Société Générale o pět miliard euro, pravděpodobně stráví většinu své potenciálně nejproduktivnější části života za mřížemi. Smutný konec talentu. Nick Leeson, derivátový obchodník, který položil Barings bank, nejstarší britskou investiční banku, byl odsouzen na 6,5 let vězení za ztrátu pětkrát menší. Barings byla koupena skupinou ING za jednu libru a Leeson si odseděl několik let v singapurském vězení, poté byl propuštěn s diagnostikovanou rakovinou tlustého střeva. Svět je bohužel tak krutý, že pokud někomu ukradnete několik miliard euro, většinou si toho někdo všimne…